Plus de deux ans après avoir été à l'origine de la plus grande crise connue par le capitalisme depuis la Grande Dépression de 1929, dans quel état se trouve le marché hypothécaire américain? C'est la question sur laquelle s'est penché l'économiste John Krainer, de la Réserve Fédérale de San Francisco, l'un des relais régionaux de la banque centrale américaine.

Les "subprimes", vous vous souvenez ? A l'été 2007, le commun des mortels tombait des nues en apprenant l'existence de ces "produits structurés" montés à partir de prêts immobiliers octroyés à des ménages américains plutôt exsangues financièrement pour leur permettre de devenir propriétaires. Une fois le crédit accordé, le prêt partait directement dans un service spécialisé qui le complétait avec d'autres produits financiers pour le transformer en une nouvelle classe d'actifs, dans le cadre d'une opération de titrisation. Ce joli produit était alors placé sur les marchés financiers auprès d'investisseurs qui récupéraient ainsi un titre hybride, peu onéreux et plutôt rémunérateur. Les banques, de leurs côté, arrivaient ainsi à transférer le risque que représentaient ces prêts à des emprunteurs peu solvables vers des professionnels de la spéculation.

Tout ce système a fonctionné à merveille tant que l'expansion économique était présente et que le prix des actifs immobiliers flambait. Mais la machine, plutôt malsaine au demeurant, s'est grippée quand la politique de hausse des taux aux Etats-Unis a étranglé les débiteurs les plus fragiles, qui avaient emprunté à taux variables. Les défauts de paiements ont commencé à se multiplier et les prix de l'immobilier s'en sont rapidement ressentis. L'apparition de clignotants rouges ça et là a poussé les investisseurs à la prudence, et la poule aux œufs d'or que constituait le marché des MBS et leurs avatars a commencé à faire peur. Tellement peur, qu'il s'est retrouvé complètement bloqué, avec les effets boule de neige que l'on connaît sur les marchés à l'été 2007, puis sur le reste de l'économie par la suite.

Avec l'apparition des MBS (mortgage-backed securities, ou produit financier adossé à une hypothèque), les banques avaient peu à peu délaissé le terrain de la détention de prêts immobiliers au profit des investisseurs financiers. Dans une étude publiée tout récemment, l'économiste John Krainer, de la Réserve Fédérale de San Francisco aux Etats-Unis (l'une des antennes régionales de la banque centrale américaine), souligne que les banques détenaient encore quelque 75% des actifs hypothécaires au milieu des années 70, mais que leur part ne représentait plus que 35% en 2008. Une partie du déclin s'explique par la place grandissante prise par les institutions de refinancement hypothécaire, tels que Fannie Mae, Freddie Mac et Ginnie Mae. Ces entreprises, qui bénéficient de prêts à taux très attractifs du Trésor américain, ont pour mission de racheter aux banques leurs prêts hypothécaires et de protéger les MBS contre le risque. Elles permettent ainsi au secteur financier américain de dégager des liquidités et donc de fluidifier les échanges. En temps normal, c'est-à-dire quand les taux de défaut sur les emprunts sont faibles, la mission est plutôt tranquille.

20% des prêts jugés à risque aux Etats-Unis

Mais Fannie Mae et consorts ont à leur tour été concurrencés à la fin des années 1990 par l'apparition d'intermédiaires (banques, courtiers… etc.) qui avaient flairé là un bon filon et qui se sont lancés dans la création de produits structurés de plus en plus complexes. La différence fondamentale entre les institutions de refinancement officielles et les acteurs privés est que ces derniers, outre le risque crédit classique, subissaient également le risque de marché. Leur succès a été rapide, souligne John Krainer, puisque lors du pic de fin 2007, les acteurs indépendants représentaient près de 20% de la totalité du crédit hypothécaire. Mais avec la crise, ces intermédiaires ont été les premiers à quitter le navire, si bien qu'actuellement 95% des nouveaux prêts hypothécaires sont détenus ou garantis par Fannie Mae, Freddie Mac et Ginnie Mae, des organismes qui ont été sauvés du naufrage à renforts de dizaines de milliards de dollars par les autorités américaines et qui sont à ce titre les seuls acteurs encore à peu près valides pour assurer cette mission essentielle pour l'économie américaine.

La crise a également profondément modifié la répartition des bénéficiaires de prêts immobiliers, explique l'économiste de la Fed de San Francisco, du moins l'a-t-elle fait momentanément. Les travaux du spécialiste montrent en effet qu'en 2006, environ 20% des titrisations provenaient de prêts "subprime", c'est-à-dire à des ménages dits à risque. Un taux qui a plongé à près de zéro début 2008, alors que les intermédiaires financiers étaient affolés par les pertes abyssales que commençaient à afficher leurs bilans. Mais depuis et contre toute attente, ce segment a repris des couleurs, au point que… les prêts à des populations jugées à risque selon le classement officiel américain représentent à nouveau un peu plus de 20% du marché !

On continue donc à prêter aux ménages à risque aux Etats-Unis, et pas moins qu'avant, du moins en proportion puisque les volumes sont évidemment plus faibles, crise du marché immobilier oblige. Les Américains auraient-ils la mémoire courte? Pas forcément selon John Krainer. D'abord, la jungle des produits structurés s'est éclaircie et les critères fixés par les trois organismes de refinancement hypothécaires sont plus stricts que ce qui était pratiqué en 2006. Ensuite, les prêts à taux variables, qui ont fait tant de dégâts, étaient la norme chez les acteurs privés, ce qui n'est pas le cas chez les trois "Mae". En d'autres termes, les dossiers à risque traités actuellement sont de meilleure qualité qu'ils ne l'étaient voilà trois ans. Mais la présence d'acteurs devenus quasi-publics aux sources de l'industrie du financement immobilier n'est pas pour autant une source d'embellie. "La faiblesse de l'offre de crédit, cependant, apparaît toujours comme le principal frein au marché immobilier", affirme Krainer, qui conclut "avec une grande majorité des prêts hypothécaires actuels désormais pris en charge d'une façon ou d'une autre par les établissements soutenus par l'Etat, il sera difficile pour le marché immobilier de revenir à la normale"…

Source : le jdd.fr  29-10-2009